本文來(lái)自微信公眾號(hào)：南瞻，作者：南瞻，原文標(biāo)題：《肯尼亞把美元債轉(zhuǎn)換成了人民幣計(jì)價(jià)，這到底在說(shuō)個(gè)甚？ | 長(zhǎng)頸鹿筆記》，頭圖來(lái)自：視覺(jué)中國(guó)
最近一條新聞在互聯(lián)網(wǎng)里被不斷轉(zhuǎn)發(fā)：
“2025年10月，肯尼亞把大約35億美元的中國(guó)鐵路建設(shè)美元貸款，整體改成了人民幣計(jì)價(jià)，每年能省下約2.15億美元利息”。不少媒體還用了“非洲首個(gè)大規(guī)模美元債轉(zhuǎn)人民幣”的說(shuō)法。
很多人看完只有一個(gè)感覺(jué)：“聽(tīng)著很厲害，但我一句也聽(tīng)不懂，只知道好像對(duì)中國(guó)有利?！?/p>
到底誰(shuí)欠誰(shuí)的錢(qián)？為什么要改幣種？中國(guó)是不是在“用借款套牢非洲”？這件事跟普通中國(guó)企業(yè)家有什么關(guān)系？
帶著這些問(wèn)題，我們做了一些研究，嘗試用幾張圖和一些文字，把非洲債務(wù)和人民幣的故事講清楚。
一、國(guó)家為什么要向外借錢(qián)？
國(guó)家外債，本質(zhì)上是“發(fā)展信用”?？梢韵劝褔?guó)家想成一個(gè)企業(yè)：
一個(gè)企業(yè)要擴(kuò)產(chǎn)、修廠房、買(mǎi)機(jī)器。自有資金不夠時(shí)會(huì)去貸款或發(fā)債；
一個(gè)國(guó)家要修公路港口、電站、醫(yī)院學(xué)校。稅收和本幣儲(chǔ)蓄不夠時(shí)，也會(huì)去向國(guó)外借錢(qián)。
對(duì)大多數(shù)非洲國(guó)家來(lái)說(shuō)，外債主要用在幾個(gè)方面：
基礎(chǔ)設(shè)施投資。比如鐵路、公路、電站、港口，這些都需要一次性的大投入；
彌補(bǔ)收支缺口。出口創(chuàng)匯少、進(jìn)口糧食能源貴時(shí)，需要借點(diǎn)外匯“過(guò)冬”；
應(yīng)對(duì)危機(jī)。比如疫情、戰(zhàn)爭(zhēng)、自然災(zāi)害造成的財(cái)政壓力。
如果把外債用在能提高生產(chǎn)率、增加出口的項(xiàng)目上，就像企業(yè)借錢(qián)買(mǎi)了高效的機(jī)器，長(zhǎng)遠(yuǎn)看可以“借得其所”。但是，如果借來(lái)主要用來(lái)發(fā)工資、補(bǔ)貼，不創(chuàng)造足夠的新收入，債務(wù)就會(huì)越滾越大。
那外債怎么分類(lèi)呢？看下圖：
國(guó)家外債分類(lèi)
多邊債務(wù)：
借款對(duì)象是“多邊開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)”，比如世界銀行、非洲開(kāi)發(fā)銀行、國(guó)際貨幣基金組織。
特點(diǎn)：利率相對(duì)低、期限長(zhǎng)，更多時(shí)候配套一些改革或治理?xiàng)l件。
舉例：非洲國(guó)家從世界銀行拿的項(xiàng)目貸款。
私人債務(wù)：
借的是商業(yè)機(jī)構(gòu)的錢(qián)，比如國(guó)際商業(yè)銀行、投資基金、買(mǎi)國(guó)債的全球投資者。形式包括“歐元債”“國(guó)際公司貸款”等。
特點(diǎn)：利率高、期限相對(duì)短，完全按市場(chǎng)價(jià)格算賬。
舉例：非洲國(guó)家在倫敦、紐約發(fā)行的美元債券。
雙邊債務(wù)：
一國(guó)政府或政策性銀行，直接向另一國(guó)政府或其機(jī)構(gòu)放貸。
例如中國(guó)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、進(jìn)出口銀行對(duì)非洲國(guó)家的基礎(chǔ)設(shè)施貸款。
除了中國(guó)，還有法國(guó)、英國(guó)、日本、沙特等傳統(tǒng)或新興“官方債主”。
2023年非洲地區(qū)對(duì)外債務(wù)組成
我們找了2023年非洲地區(qū)對(duì)外債務(wù)的一些數(shù)據(jù)，現(xiàn)在按照上面的框架來(lái)看看：
從2023 年數(shù)據(jù)看，非洲地區(qū)約三分之一外債來(lái)自多邊機(jī)構(gòu)，四成多來(lái)自私人債務(wù)，雙邊官方債務(wù)不到四分之一。也就是說(shuō)，真正金額最大的“債主”，其實(shí)是全球資本市場(chǎng)和各類(lèi)投資機(jī)構(gòu)，而不是某一個(gè)國(guó)家。
與此同時(shí)（看上圖的右邊）：
在全部外債里，來(lái)自中國(guó)的債務(wù)只占差不多一成左右。但在“官方雙邊債務(wù)”這個(gè)小塊里，中國(guó)占到了約四成。
這說(shuō)明，中國(guó)是最重要的官方債權(quán)國(guó)之一，但絕不是非洲唯一的債主。
二、“中國(guó)靠借款套牢非洲” 這句話靠譜嗎？
1. 從總量看，中國(guó)不是壓垮非洲的那根稻草
很多西方新聞喜歡說(shuō)“中國(guó)制造了非洲債務(wù)危機(jī)”。把就把賬攤開(kāi)擺事實(shí)：
聯(lián)合國(guó)和非洲開(kāi)發(fā)銀行的測(cè)算顯示，整個(gè)非洲外債在過(guò)去十幾年快速上升，目前規(guī)模在8000億美元以上。
中國(guó)相關(guān)債務(wù)大約占非洲總外債的一成多，只是其中在雙邊官方債務(wù)里占比最高。
換句話說(shuō)就是，非洲債務(wù)問(wèn)題是真實(shí)存在的，但“鍋”主要不是中國(guó)一家的。很多國(guó)家債務(wù)出問(wèn)題時(shí)，中國(guó)甚至只是前幾名債權(quán)人之一。需要和世界銀行、IMF、歐債投資者一起坐下來(lái)談?wù)?，“?tīng)聽(tīng)你們自己都在說(shuō)些什么”
2023年，中國(guó)對(duì)非洲不同區(qū)域的雙邊債務(wù)貢獻(xiàn)比重
如上圖所示，中國(guó)在雙邊債務(wù)里確實(shí)很有“存在感”：
在北非，中國(guó)雙邊債務(wù)占比只有十幾。
到中非、西非、南部非洲和東非，這個(gè)比例上升到五成左右，甚至更高。
說(shuō)明不同地區(qū)對(duì)中國(guó)融資的依賴(lài)度很不一樣。那這對(duì)中國(guó)企業(yè)家來(lái)說(shuō)，這個(gè)差異意味著什么？
2. 真正“勒住脖子”的其實(shí)是高利率的美元商業(yè)債
從近幾年數(shù)據(jù)看，壓在非洲政府頭上的有兩個(gè)“鐵鉗”：
高利率商業(yè)債：
過(guò)去十多年，很多非洲國(guó)家大量發(fā)行以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際債券。到 2023 年，債券持有人已經(jīng)成了非洲公共外債里最大的單一債權(quán)群體之一。
民間機(jī)構(gòu)的估算里，非洲政府對(duì)私人債權(quán)人的債務(wù)，大約是對(duì)中國(guó)的三倍左右，平均利率也明顯更高。
持續(xù)高位的美元利率：
美聯(lián)儲(chǔ)加息后，美元融資成本大幅抬升。非洲很多國(guó)家要么被市場(chǎng)“關(guān)在門(mén)外”，要么只能接受非常高的票面利率。
而且也能在網(wǎng)上看到不少研究都在提醒，非洲償還利息的支出正快速侵蝕教育、醫(yī)療等公共開(kāi)支。
所以，把所有問(wèn)題簡(jiǎn)單歸咎為“中非合作導(dǎo)致的債務(wù)陷阱”，既不符合數(shù)據(jù)，也忽略了全球金融體系本身的問(wèn)題。
3. 那為什么現(xiàn)在要把美元債換成人民幣債
以肯尼亞這次把對(duì)華鐵路貸款從美元改成人民幣為例，可以看出幾個(gè)動(dòng)力：
第一，利率差帶來(lái)的真金白銀。
相比于美聯(lián)儲(chǔ)的高利率，中國(guó)國(guó)內(nèi)利率相對(duì)較低。同樣一筆債，用人民幣計(jì)價(jià)的利率往往低于美元。如文章開(kāi)頭的例子所示，肯尼亞財(cái)政部估算，這次轉(zhuǎn)換加上期限調(diào)整，每年大約可以少付2.15億美元利息。對(duì)財(cái)政吃緊的非洲國(guó)家來(lái)說(shuō)，這筆節(jié)省非常重要。
第二，減少美元匯率的“過(guò)山車(chē)”風(fēng)險(xiǎn)。
非洲很多國(guó)家出口商品主要賣(mài)給中國(guó)，賺的是美元和人民幣的“混合包”。所以，一旦本幣對(duì)美元大幅貶值，以美元計(jì)價(jià)的債務(wù)就會(huì)突然“變貴”。如果債務(wù)改為人民幣計(jì)價(jià)，至少在對(duì)華貿(mào)易這部分，可以用出口收入里的人民幣來(lái)還錢(qián)，減少美元風(fēng)險(xiǎn)。
第三，人民幣在非洲使用的“路”在加快建造。
我們看一下近期發(fā)生的相關(guān)事件：
我們知道，非洲的 50 多個(gè)國(guó)家?guī)缀醵技尤肓艘粠б宦泛献?，和中?guó)有了穩(wěn)定的金融與貿(mào)易通道。而且近期，相關(guān)合作都在加速。簡(jiǎn)單說(shuō)，就是以前想用人民幣結(jié)算，路不夠、工具不夠?，F(xiàn)在“高速公路”已經(jīng)加快建設(shè)，貨幣互換、熊貓債、人民幣貸款這些工具陸續(xù)到位，轉(zhuǎn)換成本下降了。
第四，這也是一種“貨幣多元化”的政治選擇。
長(zhǎng)期只依賴(lài)美元，會(huì)受制于美國(guó)利率政策和金融制裁風(fēng)險(xiǎn)。因此，在部分國(guó)家眼里，引入人民幣、歐元等其他貨幣，可以增加一點(diǎn)回旋空間。但這并不意味著他們要“拋棄美元”，而是希望在不同債權(quán)人、不同貨幣之間做個(gè)平衡。
當(dāng)然，換成人民幣也不是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。人民幣不是完全自由兌換貨幣，一旦本國(guó)貨幣對(duì)人民幣大幅貶值，壓力也會(huì)顯現(xiàn)。很多分析都提醒，這是一種結(jié)構(gòu)調(diào)整，不是魔法減債。
三、這些變化對(duì)中國(guó)企業(yè)家意味著什么？
對(duì)于在或想到非洲做生意的中國(guó)人，“看懂債務(wù)”至少有三個(gè)很實(shí)際的意義。先上一個(gè)內(nèi)容干到爆的狠圖。
2023年非洲各國(guó)債務(wù)與GDP數(shù)據(jù)
第一個(gè)問(wèn)題：這個(gè)國(guó)家還得起外債嗎？
上圖橫軸是“外債占 GDP 比例”，大致分成低風(fēng)險(xiǎn)、中風(fēng)險(xiǎn)和高風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)區(qū)間。比如，像博茨瓦納這種外債占比很低的國(guó)家，財(cái)政和外匯儲(chǔ)備壓力相對(duì)可控。而右側(cè)靠近70%甚至75%的國(guó)家，已經(jīng)接近或進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)，未來(lái)可能出現(xiàn)資本管制、進(jìn)口限制。
對(duì)小企業(yè)來(lái)說(shuō)，這直接決定了：
是不是要求預(yù)付款；
是不是要縮短賬期；
要不要通過(guò)信用證、第三方保險(xiǎn)等方式鎖定風(fēng)險(xiǎn)。
第二個(gè)問(wèn)題：這個(gè)國(guó)家對(duì)中國(guó)融資有多依賴(lài)？
縱軸是“中國(guó)雙邊債務(wù)貢獻(xiàn)率”。越靠上，說(shuō)明這個(gè)國(guó)家官方對(duì)外債務(wù)中，中國(guó)這一塊越重要。
這背后的含義是：
依賴(lài)度高的國(guó)家，一般會(huì)更加重視與中國(guó)的關(guān)系；
基礎(chǔ)設(shè)施、工業(yè)園區(qū)等關(guān)鍵項(xiàng)目，往往由中方資金和企業(yè)主導(dǎo)；
對(duì)中國(guó)商人來(lái)說(shuō)，參與這些項(xiàng)目周邊的配套生意更有機(jī)會(huì)，比如沿線物流、建材供應(yīng)、消費(fèi)品進(jìn)入新城市等。
但依賴(lài)度太高疊加整體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高，比如圖右上角個(gè)別國(guó)家，就需要特別謹(jǐn)慎。吉布提就是典型例子，港口和鐵路高度依賴(lài)中國(guó)資金，同時(shí)外債率也偏高，適合的是少數(shù)高專(zhuān)業(yè)壁壘的項(xiàng)目，不太適合一般貿(mào)易企業(yè)“盲目重倉(cāng)”。
第三個(gè)問(wèn)題：市場(chǎng)有多大？
每一個(gè)氣泡的大小代表該國(guó)的GDP體量。尼日利亞、南非、埃及、阿爾及利亞等，氣泡明顯比其他國(guó)家大。這說(shuō)明即便債務(wù)有壓力，這些國(guó)家依然是不可忽視的大市場(chǎng)。
綜合三條軸，我們認(rèn)為可以大致把國(guó)家分為三類(lèi)：
大市場(chǎng)、中等債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)中依賴(lài)較高。典型如尼日利亞、肯尼亞等。
機(jī)會(huì)：中國(guó)資金和項(xiàng)目多，政府對(duì)中國(guó)合作友好；人口多、城市化快，消費(fèi)市場(chǎng)潛力大。
風(fēng)險(xiǎn)：匯率波動(dòng)可能比較劇烈；財(cái)政吃緊時(shí)候，可能出現(xiàn)外匯短缺。
2. 中小市場(chǎng)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低、對(duì)中依賴(lài)中等，如部分南部和西部非洲國(guó)家。
適合做穩(wěn)健型貿(mào)易，重點(diǎn)考察當(dāng)?shù)貭I(yíng)商環(huán)境和稅制。
好處是宏觀層面的“暴雷概率”相對(duì)較小。
3. 高風(fēng)險(xiǎn)、高依賴(lài)、小市場(chǎng)，如吉布提、贊比亞等典型高債務(wù)國(guó)家。
更適合有能力做項(xiàng)目融資、基礎(chǔ)設(shè)施長(zhǎng)周期運(yùn)營(yíng)的大型公司。
對(duì)普通貿(mào)易和中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，就要謹(jǐn)慎，避免把倉(cāng)庫(kù)建在“風(fēng)暴眼里”。
寫(xiě)在最后
往非洲走的企業(yè)，拿著非洲地圖看時(shí)經(jīng)常會(huì)琢磨：
我賣(mài)過(guò)去的貨，客戶(hù)將來(lái)有沒(méi)有外匯付錢(qián)；
匯率會(huì)不會(huì)突然大跌，把我的利潤(rùn)吃掉；
支撐我生意的那條鐵路、那個(gè)港口，會(huì)不會(huì)因?yàn)閭鶆?wù)談不攏而停工；
當(dāng)?shù)卣谥袊?guó)和西方之間怎么平衡，我的項(xiàng)目會(huì)不會(huì)被“牽連”；
而經(jīng)過(guò)前面的分析，我們想說(shuō)，人民幣債務(wù)的興起，某種程度上是在回答這些擔(dān)心：
一部分國(guó)家的外匯來(lái)源，正在從“只盯著美元”變成“美元+人民幣”；中國(guó)和非洲之間的支付通道更順暢，對(duì)中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，收錢(qián)的路徑更清晰了。
希望通過(guò)上面這些數(shù)據(jù)和邏輯的分析分享，幫助大家比大多數(shù)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更早感知到風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)。
本文來(lái)自微信公眾號(hào)：南瞻，作者：南瞻