本文來自微信公眾號(hào)： 娛樂資本論 ，作者：娛子醬團(tuán)隊(duì)
游戲行業(yè)也許是傳媒板塊唯一一片能穩(wěn)定賺到錢的“綠洲”。
從受眾的角度看，游戲行業(yè)與影視行業(yè)互為鏡像：面對(duì)碎片化消費(fèi)習(xí)慣，影視有微短劇，游戲有小游戲；新產(chǎn)品同樣會(huì)被玩家/觀眾嚴(yán)肅審閱，王牌工作室的“S+大制作”也有可能被全網(wǎng)群嘲。
游戲行業(yè)為什么能掙到錢？未來能否掙更多的錢？
小娛統(tǒng)計(jì)了A股和港股的十家頭部游戲公司的半年報(bào)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)：游戲廠商想要活得長久、賺得長久，最重要的不是新游首發(fā)能拉到多少用戶，而是是否具備長線運(yùn)營的態(tài)度與能力。
1）構(gòu)成游戲行業(yè)大盤的長青游戲收入相對(duì)穩(wěn)定，其“造血”能力是決定廠商新游戲打法的關(guān)鍵，在競爭格局相對(duì)穩(wěn)定的游戲行業(yè)，一旦老游戲收入波動(dòng)可能殃及整個(gè)廠商的排名；
2）當(dāng)前行業(yè)的核心增量在于出海，全球化成為必答題，但出海競爭同樣激烈，好的出海產(chǎn)品需要先在國內(nèi)市場跑通，再考慮國內(nèi)與海外運(yùn)營的平衡；
3）廠商在新游戲?qū)用嫱瑯用媾R“K型分化”，有錢的大廠做多品類，腰部廠商轉(zhuǎn)向輕量級(jí)游戲，細(xì)分賽道提供特定機(jī)會(huì)。
長青
游戲行業(yè)鮮少有新故事——增長緩慢，頭部集中，能改變競爭格局的產(chǎn)品可能幾年才會(huì)出現(xiàn)一個(gè)。
先來看市場規(guī)模。月度數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)的游戲市場規(guī)模在過去幾年內(nèi)緩慢增加，自去年三季度起達(dá)到300億元規(guī)模，此后一直在這一規(guī)模上下徘徊。可以說，當(dāng)前游戲行業(yè)的每一次增長，背后都需要一款新游、或者一次大版本更新，來撬動(dòng)大盤。
中國游戲市場月度收入
數(shù)據(jù)來源：中國音數(shù)協(xié)游戲工委
相對(duì)穩(wěn)定的市場規(guī)模至少說明了兩點(diǎn)：其一，消費(fèi)者已經(jīng)形成了穩(wěn)定的消費(fèi)習(xí)慣；其二，蛋糕雖然難以做大，但是消費(fèi)者仍能在蛋糕內(nèi)部來回切換。因此，對(duì)于游戲廠商來說，核心的問題變?yōu)椋喝绾瘟糇⊥婕?？如何從別的廠商那里搶來玩家？
翻閱十份中報(bào)，小娛發(fā)現(xiàn)：不管是手游還是小游戲的頭部，核心競爭力并不在于多么高級(jí)的技術(shù)，而在于長青游戲的持續(xù)造血能力。游戲行業(yè)相比于其他娛樂形式最核心的優(yōu)勢(shì)正在于此——超強(qiáng)的消費(fèi)者粘性。
從公司層面來看，一是收入分化嚴(yán)重。頭部恒強(qiáng)，腰部波動(dòng)，尾部承壓。十家公司中，騰訊、網(wǎng)易收入斷層領(lǐng)先，世紀(jì)華通高速追趕；而在小娛統(tǒng)計(jì)的范圍之外，還有大量在生存線上掙扎的小規(guī)模游戲上市公司。
二是增速分化嚴(yán)重。騰訊、網(wǎng)易兩家頭部公司的2026年上半年游戲業(yè)務(wù)收入增速與國內(nèi)大盤增速相近（12%）；世紀(jì)華通、吉比特兩家公司增速喜人，共同點(diǎn)都在于小游戲貢獻(xiàn)主要增長動(dòng)能，巨人網(wǎng)絡(luò)憑借《超自然行動(dòng)組》同樣收入高增；相比之下，嗶哩嗶哩、三七互娛等公司收入發(fā)生下降，主要原因?yàn)槔嫌螒蚴杖氩▌?dòng)。
值得注意的是，游戲公司的毛利率相當(dāng)高。即使考慮研發(fā)等其他開支之后，小娛統(tǒng)計(jì)的十家頭部公司的凈利潤率能達(dá)到30%上下。除了正在為新游戲持續(xù)燒錢的祖龍娛樂、以及半只腳在游戲圈、半只腳在娛樂圈的完美世界，絕大多數(shù)頭部公司都能保證正利潤。
這說明盡管競爭激烈，目前游戲行業(yè)的商業(yè)模式?jīng)]有出現(xiàn)致命問題。這一點(diǎn)與娛樂行業(yè)有較大區(qū)別，后者面對(duì)的是觀眾支付意愿下行疊加制作成本重新定位的問題，而前者只是面臨收入在不同項(xiàng)目之間的再分配。
出海
2026年上半年，國內(nèi)游戲行業(yè)收入增長12%，而海外收入增長30%。
此前盤點(diǎn)游戲公司中報(bào)預(yù)告時(shí)，小娛曾這樣總結(jié)：盈者恒盈、虧者愈虧的K型分化背后，一條分水嶺已經(jīng)清晰浮現(xiàn)：全球化能力從錦上添花的加分項(xiàng)，變成了決定生死的必答題。
游戲出海要怎么做？小娛翻閱了兩大出海龍頭騰訊、世紀(jì)華通的半年報(bào)。
騰訊的海外游戲業(yè)務(wù)由本土游戲出海與其收購的海外游戲公司構(gòu)成。作為第一大游戲廠商，騰訊的出海之路也并非一條坦途。根據(jù)騰訊，國際游戲業(yè)務(wù)二季度收入為186億元，與一季度相當(dāng)，按固定匯率同比增長4%，按實(shí)際匯率同比下降0.8%。
產(chǎn)品層面，騰訊提到《鳴潮》（庫洛游戲旗下，騰訊為控股股東）、《VALORANT（無畏契約）》、《PUBG MOBILE（絕地求生）》的增長被Supercell部分游戲收入下降所抵消。
由此可見，騰訊出海收入主要受三部分影響：匯率、自研游戲出海與海外子公司。騰訊自研與“買人”兩手抓的策略，賺的是全球化研運(yùn)一體化的長期紅利，但也要承受子公司經(jīng)營波動(dòng)的代價(jià)。
此外，騰訊還提到2015年收購的子公司Miniclip本季度表現(xiàn)亮眼，掀起箭頭解謎熱潮的休閑游戲《Arrows–Puzzle Escape》在2026年二季度成為全球下載量最高的手游，并帶來強(qiáng)勁的應(yīng)用內(nèi)廣告收入。
騰訊游戲業(yè)務(wù)收入情況
數(shù)據(jù)來源：公司公告
連騰訊都開始提及這類輕量化超休閑游戲，怎么能不提到“小游戲出海之王”世紀(jì)華通？世紀(jì)華通可謂是游戲出海廠商的代表人物，其業(yè)務(wù)分為三部分，“壓艙石”盛趣游戲（《傳奇世界》等）、主攻小游戲的點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)（《無盡冬日》、《奔奔王國》）、負(fù)責(zé)把小游戲搬運(yùn)到國外的Century Games。
從去年以來，世紀(jì)華通的海外收入正式超過大陸收入。世紀(jì)華通在半年報(bào)中提到，Century Games已經(jīng)在歐美、日韓等重點(diǎn)市場設(shè)立本地團(tuán)隊(duì)，負(fù)責(zé)社區(qū)運(yùn)營、用戶反饋收集及活動(dòng)策劃，打造長線運(yùn)營與本地化快速迭代能力。
與騰訊不同的是，世紀(jì)華通出海戰(zhàn)略的核心在于把國內(nèi)已跑通的輕量級(jí)小游戲搬到國外。依靠國內(nèi)驗(yàn)證過的玩法庫，世紀(jì)華通得以實(shí)現(xiàn)輕量化內(nèi)容的快速復(fù)制，但小游戲的低壁壘也意味著永遠(yuǎn)在跟模仿者賽跑。
世紀(jì)華通按地區(qū)收入分布情況
數(shù)據(jù)來源：公司公告
注：世紀(jì)華通營業(yè)收入還包含汽車零部件、云數(shù)據(jù)等
整體來看，騰訊與世紀(jì)華通的出海戰(zhàn)略的共同啟示在于：當(dāng)前的出海是方法論的出海，核心玩法能抓人、商業(yè)化邏輯能跑通，再來談出海與本地化運(yùn)營。根據(jù)點(diǎn)點(diǎn)數(shù)據(jù)，2026上半年出海收入中僅有5%由當(dāng)年的新游戲貢獻(xiàn)，大盤增長仍高度依賴于長線運(yùn)營。
然而，小娛要提醒大家，游戲出海面對(duì)的不是曠野，而是一群接觸游戲時(shí)間更久、面積更廣、文化環(huán)境更多元的玩家。
國內(nèi)游戲廠商出海的競爭格局同樣是相對(duì)固定的。根據(jù)點(diǎn)點(diǎn)數(shù)據(jù)，不管是產(chǎn)品還是廠商維度，頭部席位都被牢牢占據(jù)。并且，游戲公司的打法正在越來越趨同。從當(dāng)前的排名來看，做無文化屬性的超休閑類內(nèi)容，已經(jīng)成為游戲廠商的共識(shí)。SLG（Simulation Game，主要指策略游戲）、Merge-2（二合一）無論在國內(nèi)還是國外都熱度高企，碎片化成為國內(nèi)外共通的消費(fèi)趨勢(shì)。
AI作圖by娛樂資本論
即使是大廠或具備成功出海經(jīng)驗(yàn)的廠商，也無法保證自己能從海外研發(fā)與運(yùn)營所面臨的輿論和業(yè)績風(fēng)險(xiǎn)中全身而退，這也是眾多廠商選擇輕量級(jí)游戲出海的原因。
去年以來，騰訊、網(wǎng)易均關(guān)停多家海外工作室。騰訊在去年關(guān)停了天美蒙特利爾工作室，光子工作室洛杉磯分部在研項(xiàng)目《最后的哨兵》（定位對(duì)標(biāo)《GTA》）在今年8月也面臨裁員和項(xiàng)目流產(chǎn)。網(wǎng)易在去年一舉關(guān)停多家海外工作室后，今年陸續(xù)從其收購的法國、日本等工作室中撤資。
新游
除了出海，游戲廠商另一個(gè)找增量的方向還是繼續(xù)做新品。
在研產(chǎn)品與新品方面，小娛大致看到游戲行業(yè)的幾大方向。
1）頭部公司保持全線布局、技術(shù)力突出，如騰訊的在研項(xiàng)目覆蓋SLG、FPS、動(dòng)作等所有主流品類。FPS賽道更是“全賽道通吃”——搜打撤、戰(zhàn)術(shù)競技、非對(duì)稱、硬核戰(zhàn)術(shù)、大戰(zhàn)場等細(xì)分玩法全面覆蓋。網(wǎng)易在研的3A游戲《歸唐》的敘事與畫面都得到了一定期待，但國產(chǎn)3A到底會(huì)不會(huì)搖身一變做手游，對(duì)國內(nèi)玩家而言還是一個(gè)未知數(shù)。
2）非頭部廠商轉(zhuǎn)向輕量級(jí)產(chǎn)品，包括前文提到的SLG（經(jīng)營策略）、休閑類游戲等。同時(shí)出現(xiàn)的還有另一個(gè)現(xiàn)象：什么火做什么。例如FUNFLY的《Last War Survival》、TopGames的《Evony》、三七互娛的《Puzzles&Survival》，曾用幾乎一模一樣的圖標(biāo)迷惑了小娛的眼睛。
3）部分廠商填補(bǔ)細(xì)分賽道的空白。最典型的案例是祖龍娛樂正在開發(fā)的《代號(hào)：神不言》，在《戀與深空》自刎歸天后，女性向賽道騰出缺口，為小型廠商提供了一些機(jī)會(huì)，如天梯網(wǎng)絡(luò)出品的《夜幕之下》在6月上新時(shí)斬獲新游戲下載量之首。而小游戲也是瓜分女性向賽道缺口的重要組成部分，古風(fēng)模擬經(jīng)營《我的花園世界》爆火后，三七互娛、4399均推出類似產(chǎn)品。
十家游戲公司產(chǎn)品管線情況
資料來源：公司公告、公開信息整理
如前文所述，游戲的K型分化不止存在于是否出海，還存在于“硬核”與“輕度”之間。騰訊、網(wǎng)易向手游、向全品類、向3A，三七互娛、世紀(jì)華通等“第二梯隊(duì)”向小游戲、向休閑、向超休閑。小游戲與傳統(tǒng)游戲之間的關(guān)系，就像是短劇與傳統(tǒng)長劇之間的關(guān)系。Dataeye數(shù)據(jù)顯示，小游戲中重度用戶群體粘性強(qiáng)、付費(fèi)能力突出；新品成功后“換皮”速度和短劇一樣驚人。
而小娛統(tǒng)計(jì)的十家游戲公司的銷售與研發(fā)費(fèi)用情況，恰與這一分化相印證。騰訊、網(wǎng)易、嗶哩嗶哩、心動(dòng)公司的研發(fā)與銷售開支比例整體較低且保持穩(wěn)定；世紀(jì)華通、三七互娛的財(cái)報(bào)中已經(jīng)能明確看到卷入小程序游戲買量競爭帶來的銷售成本增長，而吉比特、巨人網(wǎng)絡(luò)也能看到研發(fā)投入下降的趨勢(shì)；完美世界、祖龍游戲保持較高研發(fā)投入，也面臨較高的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。
各游戲公司銷售與研發(fā)費(fèi)用情況
數(shù)據(jù)來源：wind，公司公告
在小娛看來，決定游戲行業(yè)未來方向的一大因素，在于“造血”與“掉血”的相對(duì)速度。除了騰訊、網(wǎng)易這樣現(xiàn)金流斷層領(lǐng)先的公司，像祖龍這樣一直在燒錢還能堅(jiān)持開發(fā)的上市公司并不多見。比娛樂行業(yè)更好的是，多數(shù)游戲公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流足以覆蓋當(dāng)期的投資流出，而網(wǎng)易、嗶哩嗶哩、祖龍等公司的燒錢程度高于行業(yè)。
但無論是押注3A、追逐風(fēng)口，還是填補(bǔ)細(xì)分空白，新品上線的第一聲槍響之后，考驗(yàn)的才是真正的功底——誰能在首發(fā)熱度退潮后，讓產(chǎn)品持續(xù)留住用戶、持續(xù)產(chǎn)生收入，誰才是這場新品競賽的最終贏家。而決定這一點(diǎn)的，不僅是研發(fā)投入的多寡、銷售費(fèi)用的競爭，更是現(xiàn)金流厚度、運(yùn)營體系成熟度與組織耐心的綜合較量。