本文來自微信公眾號(hào)： 食品內(nèi)參 ，作者：不浪費(fèi)讀者時(shí)間的
8月31日，5100藏冰川（01115.HK）發(fā)布2026年中期業(yè)績。上半年收入2.21億元，同比增長31.2%；歸屬股東利潤7137.5萬元，同比增長97.2%。這是這家公司在連續(xù)多年虧損后交出的第二份增長報(bào)表，主席陳滌在致股東的信里說，公司正站在全球水資源價(jià)值重估的歷史節(jié)點(diǎn)上。
同一份公告的財(cái)務(wù)狀況表顯示，截至6月30日，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為757萬元，年初這一數(shù)字是9674萬元。半年利潤7137萬，賬上現(xiàn)金減少8917萬。與之對(duì)應(yīng)的是應(yīng)收貿(mào)易款凈額從2.05億元升至3.01億元，以及一筆10.28億元的應(yīng)收第三方款項(xiàng)。
利潤翻倍之謎
公告顯示，上半年稅前利潤7705萬元，其中“其他收益，凈額”一項(xiàng)為2717萬元，包括匯兌收益2229萬元和政府補(bǔ)助571萬元。公司的功能貨幣為港元，財(cái)務(wù)報(bào)表以人民幣呈列，并已發(fā)行三筆以港元計(jì)價(jià)的可轉(zhuǎn)債。報(bào)告期內(nèi)人民幣兌港元升值，以港元計(jì)價(jià)的負(fù)債折算為人民幣后金額下降，在利潤表上形成賬面收益，不帶來現(xiàn)金流入。
同一份報(bào)表的其他全面收益中，功能貨幣折算為呈列貨幣產(chǎn)生的匯兌差額為虧損2125萬元，與利潤表上的這筆收益方向相反、金額相近，公司期內(nèi)全面收益總額因此只有5012萬元，低于7137萬元的凈利潤。政府補(bǔ)助為地方部門發(fā)放的商業(yè)支持款，公告注明為“酌情授予”。匯兌與補(bǔ)助兩項(xiàng)合計(jì)約2800萬元，占稅前利潤的36%。
收入端的增量也不在水業(yè)務(wù)。上半年收入較去年同期增加5259萬元，其中啤酒分部貢獻(xiàn)4141萬元，水業(yè)務(wù)分部貢獻(xiàn)1128萬元。水業(yè)務(wù)收入1.29億元，同比增9.6%，公告稱該分部同時(shí)實(shí)施了提價(jià)和銷量增長；啤酒分部收入9167萬元，同比增82.4%。
啤酒分部的成本結(jié)構(gòu)值得關(guān)注。收入增加4141萬元，銷售成本僅從4083萬元增至4695萬元，增幅15%，毛利率由去年同期的18.8%升至48.8%，上半年提高30個(gè)百分點(diǎn)，高于青島啤酒、華潤啤酒等全國性酒企。公告將其歸因于“量價(jià)齊升”與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。
同期，公司確認(rèn)授權(quán)收入430萬元，去年同期為零；2025年年報(bào)中，啤酒毛利率上一次大幅提升，公司給出的解釋同樣是確認(rèn)了授權(quán)收入。
新增收入的回款風(fēng)險(xiǎn)，在公告的分部資料中已有體現(xiàn)。上半年啤酒分部計(jì)提金融資產(chǎn)預(yù)期信貸虧損797萬元，水業(yè)務(wù)分部轉(zhuǎn)回705.5萬元，企業(yè)及其他部分另計(jì)提64.1萬元，三者相加，計(jì)入合并利潤表的凈減值為155.6萬元。這155.6萬元的構(gòu)成同樣值得留意：財(cái)務(wù)報(bào)表附注顯示，其中針對(duì)以攤余成本計(jì)量的其他金融資產(chǎn)的計(jì)提為1545萬元，針對(duì)應(yīng)收貿(mào)易款的計(jì)提為1.1萬元。半年內(nèi)應(yīng)收貿(mào)易款增加9576萬元，對(duì)應(yīng)的凈計(jì)提是1.1萬元。
更大的敞口正在應(yīng)收賬款。6月30日應(yīng)收貿(mào)易款凈額3.01億元，較年初增加9576萬元，是同期收入增量的1.8倍，也相當(dāng)于公司上半年全部收入的1.36倍。
賬齡結(jié)構(gòu)顯示，公司6個(gè)月以內(nèi)的應(yīng)收從1.14億元增至2.02億元；2年以上的應(yīng)收從9657萬元降至4181萬元，減少5476萬元。公司按發(fā)票日期劃分賬齡，時(shí)間推移會(huì)使同一筆應(yīng)收自動(dòng)進(jìn)入更長的賬齡區(qū)間，去年底賬齡1至2年的3327萬元中，發(fā)票日期較早的部分在今年6月底本應(yīng)計(jì)入2年以上，該區(qū)間余額卻反向縮水。同期壞賬準(zhǔn)備總額從9518萬元降至7979萬元。這五千余萬元陳賬系收回還是核銷，公告未作說明。
公司給經(jīng)銷商的信用期為90至180天，管理層在討論與分析中稱，為支持戰(zhàn)略合作經(jīng)銷商拓展業(yè)務(wù)給予了授信和賬期，“期后回款狀況良好”。截至6月30日，公司一年內(nèi)到期的銀行借款為3.49億元，可轉(zhuǎn)債負(fù)債部分1.94億元，賬面現(xiàn)金757萬元。上半年新增兩筆銀行借款，借款總額由3.21億元增至4.8億元。
三年虧了十億
5100商業(yè)模式的起點(diǎn)是一份包銷合同。2007年8月起，鐵道部在部分動(dòng)車組列車上向旅客免費(fèi)供應(yīng)5100西藏冰川礦泉水；2008年至2010年，鐵道部包銷約2億瓶。招股文件顯示，2008年至2010年，來自中鐵快運(yùn)的銷售分別占公司當(dāng)年收入的76.8%、81%和80.5%。
2011年6月30日公司在港交所上市。上市半個(gè)月后即公告稱，中鐵快運(yùn)更替采購合同，銷量下降近三分之二，雙方的采購合約此后由長期協(xié)議改為一年一簽。2013年鐵路系統(tǒng)反腐案發(fā)后，公司發(fā)布澄清公告。2015年，與中鐵快運(yùn)的合作終止，公司更名為西藏水資源，此后依靠電商平臺(tái)、加油站便利店等渠道，并推出面向家庭用戶的水卡：2014年8月，中石化銷售公司與其子公司西藏高原天然水合作推出易捷·卓瑪泉，同年10月中石化收購高原天然水40%股權(quán)；2019年中石油入股山南雅拉香布，格桑泉進(jìn)入昆侖好客便利店；2021年3月，公司以4.65億元收購雅拉香布31%股權(quán)。
2017年1月，原控股股東兩天內(nèi)出售約28%股份，其中18%以每股3.5港元轉(zhuǎn)讓給霍爾果斯天山一號(hào)產(chǎn)業(yè)投資基金，公司公告稱原控股股東將不再是控股股東。同年，公司收入見頂9.32億元，此后逐年下滑。2019年收入7.21億元，凈虧7.45億元；2022年至2024年分別虧損1.02億元、3.53億元和5.74億元，三年合計(jì)超過10億元，2024年收入降至2.26億元。六年間有四年在虧損，這四年累計(jì)虧損額接近18億元。
2025年是轉(zhuǎn)折。公司先后發(fā)行三筆可轉(zhuǎn)債，本金合計(jì)6億港元，其中兩筆在當(dāng)年全額轉(zhuǎn)股，股本從2024年底的45.79億股增至55.88億股。10月，公司更名為5100藏冰川。當(dāng)年收入3.58億元，實(shí)現(xiàn)扭虧。今年上半年，第三筆可轉(zhuǎn)債又轉(zhuǎn)股4000萬股。
管理層同期變動(dòng)。2026年2月，杜暉辭任聯(lián)席行政總裁；6月26日股東周年大會(huì)結(jié)束后，獨(dú)立非執(zhí)行董事盧偉雄退任，公司隨即不符合三項(xiàng)上市規(guī)則：董事會(huì)中無具備會(huì)計(jì)或財(cái)務(wù)管理專長的獨(dú)立非執(zhí)行董事，審核委員會(huì)不足三人，提名委員會(huì)主席無人符合資格。審閱本期中期業(yè)績的審核委員會(huì)現(xiàn)有兩名成員。另一名獨(dú)立非執(zhí)行董事鄭玨因處理其他業(yè)務(wù)事宜，缺席了該次股東周年大會(huì)。公司稱預(yù)計(jì)三個(gè)月內(nèi)補(bǔ)齊。
今年6月，公司公告收購山南水源地，對(duì)價(jià)2.376億元，全部以3.8億股新股支付，折合每股約0.625元，公告稱發(fā)行價(jià)較此前收盤價(jià)溢價(jià)約八成。九年前控制權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，這家公司的股份作價(jià)為每股3.5港元。
爬坡的高端水
行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2025年中國包裝飲用水市場規(guī)模約2200億元，農(nóng)夫山泉、華潤怡寶兩家合計(jì)占據(jù)接近一半份額，綠瓶純凈水推動(dòng)的價(jià)格戰(zhàn)已將主流包裝水價(jià)壓到低位。
高端礦泉水是其中增長較快的部分，2025年零售規(guī)模242.58億元，同比增長11.3%，參與者包括依云、昆侖山、百歲山，以及水源地同在西藏的地球第三極等品牌。西藏自治區(qū)已有56家天然飲用水生產(chǎn)企業(yè)獲得食品生產(chǎn)許可證，其中6家為規(guī)模以上企業(yè)。
242.58億元是終端零售口徑，5100上半年1.29億元的水業(yè)務(wù)收入則是出廠口徑，兩個(gè)數(shù)字不能直接相除。即便按行業(yè)通行的出廠價(jià)與零售價(jià)倍數(shù)還原，5100在高端水市場中的位置仍在尾部：公司水業(yè)務(wù)年化收入不足3億元，而昆侖山、百歲山等品牌的年銷售規(guī)模均在數(shù)十億元級(jí)別。公司現(xiàn)有水產(chǎn)能30萬噸、啤酒產(chǎn)能200萬百升（1百升為100升，200萬百升折合約20萬噸），與去年同期持平；上半年購置物業(yè)、廠房及設(shè)備200萬元，部分生產(chǎn)線出租給聯(lián)營公司，半年收租257.5萬元。在產(chǎn)能未滿的情況下，公司計(jì)劃新建年產(chǎn)40萬噸的母嬰專用水基地，切入嬰幼兒飲用水市場，而農(nóng)夫山泉的嬰兒水已經(jīng)賣了十年。
渠道方面。頭部品牌的競爭已轉(zhuǎn)向即時(shí)零售和終端密度，據(jù)商務(wù)部國際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院測算，2025年中國即時(shí)零售規(guī)模約9714億元，同比增長24%（該口徑各機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)差異較大，另有機(jī)構(gòu)估算規(guī)模超過1.8萬億元）。5100失去鐵路渠道后，轉(zhuǎn)向京東到家、航空、影院、酒店等特通渠道，以及面向家庭的“噸噸”水提貨卡。提貨卡屬于先收錢后送水，本期合同負(fù)債3519.6萬元，較年初僅增加335萬元；同期應(yīng)收賬款增加9576萬元。上半年運(yùn)輸成本1508萬元，同比增43%，占收入6.8%。這筆開支隨發(fā)貨量和發(fā)貨頻次變動(dòng)，屬于從西藏往內(nèi)地發(fā)貨必須承擔(dān)的物流成本，且增速遠(yuǎn)高于同期31.2%的收入增速。
海外部分，公司披露今年5月獲得馬來西亞清真認(rèn)證、8月簽約當(dāng)?shù)乜偞恚?月將港澳總代理授權(quán)給鄺美云，并全程贊助2026香港小姐競選。中期業(yè)績未按地區(qū)披露收入，海外銷售規(guī)模不詳。上半年廣告及市場推廣費(fèi)用2078.9萬元，其中1628.1萬元為向經(jīng)銷商授出購股權(quán)產(chǎn)生的股份支付，行使價(jià)0.60港元、需在十二個(gè)月內(nèi)完成銷售目標(biāo)；剔除這部分不涉及現(xiàn)金的支出，實(shí)際投入約450萬元。
公告顯示，本期不派中期股息，去年同期同樣未派息。截至6月30日，公司總資產(chǎn)39.11億元，其中商譽(yù)7.21億元、聯(lián)營公司投資7.64億元、應(yīng)收第三方款項(xiàng)10.28億元，用于生產(chǎn)水和啤酒的物業(yè)、廠房及設(shè)備2.82億元，現(xiàn)金757萬元。
#5100藏冰川#西藏水資源#包裝飲用水#高端水#中期業(yè)績#應(yīng)收賬款#港股