本文來自微信公眾號(hào)： 字母榜 ，作者：薛亞萍

邵天蘭質(zhì)疑行業(yè)“虛假收入”的朋友圈，算是將具身智能的亂象徹底推到了臺(tái)前。

不僅如此，具身智能行業(yè)的蕭墻之風(fēng)，越來越猛烈了。

據(jù)第一財(cái)經(jīng)報(bào)道，有網(wǎng)傳消息稱，千尋智能、星海圖、星動(dòng)紀(jì)元遭遇某同行向“主考官”舉報(bào)。不過，舉報(bào)內(nèi)容尚未公開。

針對(duì)傳聞，這三家公司有的回應(yīng)稱消息不實(shí)，有的暫不回應(yīng)。而據(jù)此前報(bào)道，這三家均已秘密向港交所遞交申請(qǐng)書，估值均超過200億元。

截至目前，這些爭議都沒有實(shí)質(zhì)性結(jié)果。但可以確定的是，當(dāng)人形機(jī)器人扎堆進(jìn)入資本市場，行業(yè)的競爭已愈發(fā)激烈。

恒業(yè)資本創(chuàng)始合伙人江一告訴字母榜，一級(jí)市場對(duì)人形機(jī)器人的估值已經(jīng)比較充分甚至偏熱，后續(xù)融資難度和估值倒掛風(fēng)險(xiǎn)在上升。對(duì)于還沒有穩(wěn)定訂單和現(xiàn)金流的企業(yè)，IPO是續(xù)命的關(guān)鍵，錯(cuò)過這一輪資本市場的熱度，再融資成本會(huì)明顯抬高。

過去三年，這個(gè)行業(yè)成為最“吸金”的賽道之一，但商業(yè)化落地的質(zhì)疑也越來越多，如今到了檢驗(yàn)時(shí)刻，它開始遭遇最嚴(yán)厲的拷問。

9月9日和10日，梅卡曼德創(chuàng)始人邵天蘭，在其朋友圈質(zhì)疑一些具身智能公司，利用“數(shù)采中心”的關(guān)聯(lián)交易來制造虛假、不可持續(xù)的收入。他稱這些公司為“攢局型”具身智能企業(yè)。

一位機(jī)器人行業(yè)七年從業(yè)者告訴“字母榜”：“這是行業(yè)里公開的秘密”。

那么，所謂的利用“數(shù)采中心”做關(guān)聯(lián)交易，到底是怎么一回事兒？

數(shù)據(jù)，是今年具身智能行業(yè)最火的概念之一。今年，甚至被行業(yè)視為“具身數(shù)據(jù)規(guī)?；辍?。

原因很簡單：具身智能大模型的訓(xùn)練需要數(shù)據(jù)，而數(shù)據(jù)不會(huì)憑空產(chǎn)生，方法之一就是向數(shù)據(jù)采集機(jī)構(gòu)采購。

它的商業(yè)模式大致是這樣的：數(shù)據(jù)采集中心向機(jī)器人公司采購機(jī)器人，再用這些機(jī)器人來采集數(shù)據(jù)，最后把數(shù)據(jù)集賣給具身智能公司等，用于具身智能大模型訓(xùn)練。

這樣一來，機(jī)器人公司有了訂單，增加了營收；數(shù)據(jù)中心也賺到了機(jī)器人公司的錢。

比如，今年二季度遞交招股書的樂聚智能，其主打產(chǎn)品夸父系列近45%的收入就來數(shù)據(jù)采集中心。

這種模式本身并不構(gòu)成問題，它確實(shí)是機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中真實(shí)存在的一環(huán)。問題在于，當(dāng)這種商業(yè)模式被“套路化”，它就可能變成另一回事。

邵天蘭所抨擊的“攢局式創(chuàng)業(yè)”，核心是利用這種方式來虛增企業(yè)營收。

“智能紀(jì)元AGI”分析指出這種模式的核心問題在于，運(yùn)營方不夠?qū)I(yè)，企業(yè)要短期營收，雙方訴求偏離了“做好數(shù)據(jù)”的核心，最終項(xiàng)目很難持續(xù)。

最近，邵天蘭在接受“騰訊科技”采訪時(shí)再次提到，這樣的玩法短期內(nèi)可能會(huì)讓報(bào)表上出現(xiàn)一些收入，但長期副作用很大。無論從財(cái)務(wù)準(zhǔn)則還是公司治理的角度來看，都不是一件好事情。

而通過“數(shù)采中心”形成收入，只是這個(gè)行業(yè)關(guān)聯(lián)收入構(gòu)成的一部分。這個(gè)行業(yè)，還存在一種關(guān)聯(lián)收入，來自股東和產(chǎn)業(yè)合作伙伴。

《晚點(diǎn)LatePost》曾在報(bào)道中稱，多重身份和交叉交易已經(jīng)是具身智能行業(yè)普遍現(xiàn)象。在這套模式下，產(chǎn)業(yè)伙伴可以同時(shí)獲得多種收益：向機(jī)器人公司銷售零部件、承接代工等，再采購機(jī)器人進(jìn)入工廠或訓(xùn)練場。機(jī)器人公司獲得產(chǎn)能、場景、投資和訂單。

上述那位七年的行業(yè)從業(yè)者，是一位機(jī)器人現(xiàn)場應(yīng)用工程師。他觀察到，這個(gè)行業(yè)并沒有真正能夠落地的應(yīng)用場景，機(jī)器人大部分都賣給了股東和渠道，包括用于租賃。

這部分收入在資本市場也存在爭議。據(jù)晚點(diǎn)報(bào)道，一家頭部機(jī)器人公司去年四季度遞交上市文件時(shí)，部分存在關(guān)聯(lián)交易性質(zhì)的營收被審計(jì)機(jī)構(gòu)要求剔除。

之所以出現(xiàn)這種情況，是因?yàn)榇蟛糠秩诵螜C(jī)器人公司還沒有真正跑通“PMF”。

所謂PMF，即Product-Market Fit，產(chǎn)品市場匹配，簡單來說就是，產(chǎn)品能夠滿足真實(shí)市場需求。

云岫資本合伙人兼智能制造組負(fù)責(zé)人的符志龍?jiān)诮邮茏帜赴癫稍L時(shí)提到，PMF能不能真正跑通，產(chǎn)品得讓客戶覺得有用且付費(fèi)意愿高。一方面，是否具備大規(guī)模生產(chǎn)的能力。另一方面，銷售能否閉環(huán)，決定了商業(yè)邏輯是否成立。

當(dāng)收入更多靠關(guān)聯(lián)交易支撐，所謂PMF就很難成立。而PMF難以成立，本質(zhì)上還是因?yàn)槿诵螜C(jī)器人缺乏真實(shí)的商業(yè)落地。

最先公開指出這一點(diǎn)的，是金沙江創(chuàng)投主管合伙人朱嘯虎。

自去年人形機(jī)器人出圈以來，他是第一個(gè)公開質(zhì)疑這個(gè)行業(yè)商業(yè)模式的投資人。金沙江曾參投星海圖和松延動(dòng)力的早期階段，后來退出。

去年3月，朱嘯虎談起人形機(jī)器人時(shí)說，自己見了一些具身智能企業(yè)的CEO，創(chuàng)始人們說出的客戶都是自己想象出來的客戶。

他還質(zhì)疑，“誰會(huì)花十幾萬買一個(gè)機(jī)器人去干這些活？”當(dāng)時(shí)，這番話很快引來一眾機(jī)器人創(chuàng)業(yè)者的反擊。

質(zhì)疑并沒有因此消散。給這個(gè)行業(yè)潑冷水的，還有一線從業(yè)者。

如美國家用機(jī)器人公司W(wǎng)eave Robotics的首席執(zhí)行官卡恩·多格魯索茲曾說，“這方面確實(shí)在做很多了不起的技術(shù)工作，也有大批優(yōu)秀的人才投入其中，但它們?nèi)赃h(yuǎn)不是定義清晰的成熟產(chǎn)品?！?/p>

有“機(jī)器人教父”之稱的羅德尼·布魯克斯更是警告，人形機(jī)器人泡沫注定會(huì)破裂，向人形機(jī)器人初創(chuàng)企業(yè)投入數(shù)十億美元是在浪費(fèi)錢。

這些質(zhì)疑落到了一個(gè)非?，F(xiàn)實(shí)的問題上，機(jī)器人賣給誰？

宇樹曾在回復(fù)問詢函時(shí)披露，其2025年前九個(gè)月，人形機(jī)器人營收中73.6%來自科研教育客戶，來自商業(yè)消費(fèi)場景的營收僅占17.39%。

換句話說，它賣出的人形機(jī)器人，更多是被用作研究而非進(jìn)入生產(chǎn)環(huán)節(jié)。

今年6月，星海圖首席CEO高繼揚(yáng)也曾表示，目前真正成熟的市場只有兩個(gè)：第一，開發(fā)者和科研教育市場；第二，展演娛樂市場?！罢嬲纳a(chǎn)力市場還沒有打開，目前沒有任何一家企業(yè)真正實(shí)現(xiàn)了在生產(chǎn)力場景中的大規(guī)模有效作業(yè)?！?/p>

科研教育、展演娛樂，這些場景有一個(gè)共同點(diǎn)：機(jī)器人不需要真正“干活”，只需要?jiǎng)悠饋?。而一旦進(jìn)入生產(chǎn)環(huán)節(jié)，對(duì)機(jī)器人的要求就完全不同了。

這正是商業(yè)化難題的根源：現(xiàn)實(shí)和技術(shù)之間還存在一道鴻溝。

大模型技術(shù)遠(yuǎn)未成熟，人形機(jī)器人終究難以像人一樣干活，眼下更像一個(gè)大型玩具。這也是這個(gè)行業(yè)一直遭受質(zhì)疑的底層原因。

美國人形機(jī)器人公司Agility Robotics的首席技術(shù)官Pras Velagapudi就說過，制造一個(gè)機(jī)器人是一回事，但制造一個(gè)能從事“有用工作”的機(jī)器人，完全是另一回事。

今年，Agility Robotics試圖沖刺美股人形機(jī)器人第一股，這是一家聚焦倉儲(chǔ)和物流市場的機(jī)器人公司。9月4日，Agility遞交相關(guān)文件的當(dāng)天，在社交平臺(tái)轉(zhuǎn)發(fā)了一篇文章，并配文：

“那些花哨炫技的演示從來都不是難點(diǎn)；真正的挑戰(zhàn)，是在現(xiàn)實(shí)地面環(huán)境下完成可重復(fù)落地的實(shí)際工作。”

有意思的是，顯示的文章配圖，正好卡在宇樹春晚表演武術(shù)的一幕。

這道技術(shù)鴻溝之所以難以跨越，從研發(fā)投入上也能看出部分原因。

宇樹雖逐年加大具身智能大模型的研發(fā)，但研發(fā)投入占比依然不足。據(jù)宇樹招股書，2023年至2025年，宇樹研發(fā)投入為4995萬元、7001萬元、1.4億元。

優(yōu)必選去年一年的研發(fā)費(fèi)用是5億元，其創(chuàng)始人周劍接受晚點(diǎn)采訪時(shí)說，這可能已經(jīng)是國內(nèi)機(jī)器人領(lǐng)域最高的。

作為對(duì)比，AI大模型公司的研發(fā)費(fèi)用已經(jīng)高出了一個(gè)量級(jí)：智譜2025年的研發(fā)開支為32億元；MiniMax2025年的研發(fā)費(fèi)用約17億元。

當(dāng)然，當(dāng)前具身智能行業(yè)技術(shù)尚未收斂，技術(shù)路線沒有跑通，企業(yè)在研發(fā)投入上難免謹(jǐn)慎。

但商業(yè)化尚未跑通，研發(fā)投入又不足，急于沖刺IPO的人形機(jī)器人，自然會(huì)面對(duì)更嚴(yán)苛的拷問。

自2025年春晚爆發(fā)之后，具身智能行業(yè)可以用一個(gè)“快”字來形容。過去半年，這種快還在加速。年初，人形機(jī)器人獨(dú)角獸的新門檻還是百億元估值，僅半年后，這一門檻已經(jīng)是200億元了。

上市節(jié)奏同樣在加快：有公司融資至A+輪就沖刺上市，有公司量產(chǎn)剛剛過千臺(tái)就啟動(dòng)IPO。

而沖刺上市的原因，也非常現(xiàn)實(shí)。

有正在沖刺港股的人形機(jī)器人公司在接受《財(cái)新》采訪時(shí)說，“不上市就可能出局”。一方面，公司手握資本，才能吸引更多資本；另一方面，人形機(jī)器人技術(shù)尚無法撐起大規(guī)模商業(yè)落地，行業(yè)在可見的未來仍要靠資本輸血續(xù)命。

江一也表示，“不上市就可能出局”有一定道理，但不是絕對(duì)。他表示，人形機(jī)器人研發(fā)燒錢周期長、量產(chǎn)驗(yàn)證慢，資本需要IPO這個(gè)輸血渠道來對(duì)沖持續(xù)的資本開支壓力。

為了搶占上市位置，一些企業(yè)不惜重金造勢。今年春晚就是一個(gè)很典型的例子。

最開始，有多家人形機(jī)器人角逐上春晚的機(jī)會(huì)，但最后只有宇樹、松延動(dòng)力、魔法原子和銀河通用四家成功。后來，《晚點(diǎn)LatePost》報(bào)道稱，這四家各家的花費(fèi)均接近1億。

這一費(fèi)用已經(jīng)超過了宇樹一年研發(fā)投入的一半。2025年，宇樹研發(fā)投入為1.4億元。

對(duì)于一家初創(chuàng)機(jī)器人公司而言，這當(dāng)然是一筆不小的錢，堪稱豪賭。但站在IPO前夜再看，這筆賬不難算，品牌曝光關(guān)系到商業(yè)化進(jìn)程、估值以及上市進(jìn)程。

春晚之后，各家資本進(jìn)程明顯提速。宇樹在今年8月成功上市；松延動(dòng)力不僅完成股改，又完成了10億元的B輪融資；銀河通用也完成了25億元的A+輪融資，并被曝向港交所秘密遞交申請(qǐng)書。

更多沒能登上春晚的機(jī)器人公司，同樣在爭搶上市機(jī)會(huì)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至今年7月，已有50家機(jī)器人公司進(jìn)入上市流程。

雖然A股和港股，都已經(jīng)有了各自的“人形機(jī)器人第一股”，A股是宇樹科技，港股是優(yōu)必選。

但是這兩家公司均為早期機(jī)器人公司，優(yōu)必選成立于2012年，宇樹科技成立2016年，并非是踩著具身智能概念成立的公司。

優(yōu)必選上市時(shí)，其主要營收來自中小學(xué)教育平臺(tái)軟件、四足機(jī)器人等；直到2025年，全尺寸具身智能產(chǎn)品收入才升至41%。

換句話說，眼下這批沖向港股的公司，爭搶的是一個(gè)更純粹的“具身智能概念”上市標(biāo)簽。

但能上市的終究是少數(shù)。宇樹早期投資人之一俞文超在接受《財(cái)新》采訪時(shí)表示，在第一波具身智能港股上市潮中，能順利IPO的可能只有3家左右。

這意味著，上市本身也正在成為一場淘汰賽。而留給這批公司的時(shí)間窗口，可能比想象中更窄。

據(jù)媒體報(bào)道，有知情人士稱，國內(nèi)監(jiān)管部門近期已向部分投行和投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行非正式“窗口指導(dǎo)”，以提高人形機(jī)器人企業(yè)IPO的審批門檻。新要求里提到，擬上市企業(yè)需要證明能夠形成持續(xù)性收入，正在走向減虧，或者擁有真正重要的技術(shù)創(chuàng)新。

如果這些要求最終成為行業(yè)共識(shí)，那么對(duì)于人形機(jī)器人公司來說，IPO就不再只能是“講故事”。

正如江一稱，IPO意味著要接受更嚴(yán)格的財(cái)務(wù)和信息披露審視，商業(yè)化能力不夠扎實(shí)的公司，即便勉強(qiáng)上市，后續(xù)也可能面臨破發(fā)、減持壓力，對(duì)產(chǎn)業(yè)資本的長期戰(zhàn)略布局反而是噪音。

參考資料：

《梅卡曼德CEO邵天蘭：具身智能越熱，越要警惕“急功近利”》騰訊科技

《機(jī)器人：先上市為強(qiáng)》財(cái)新周刊

《說真話的邵天蘭捅破遮羞布：整個(gè)具身智能行業(yè)，誰在裸泳？》智能紀(jì)元

《具身智能的金錢游戲》晚點(diǎn)LatePost

《人形機(jī)器人，困在A輪里》字母AI