出品｜虎嗅科技組

作者｜黃天媛

編輯｜苗正卿

頭圖｜AI生成

Anthropic離上市又近一步。

北京時間9月14日凌晨，Business Insider報道稱，Anthropic已選擇納斯達(dá)克作為其潛在IPO的上市交易所。此前，公司已經(jīng)秘密向美國證券交易委員會提交上市申請。按照目前計劃，公司最快將在10月中旬啟動IPO營銷。

如果一切順利，這可能成為今年全球資本市場規(guī)模最大的一筆IPO之一。

華爾街日報報道稱，Anthropic此次IPO最高可能融資1000億美元，目標(biāo)估值約2萬億美元。而今年5月完成650億美元融資時，其投后估值還是9650億美元。

但幾乎就在Anthropic繼續(xù)向公開市場沖刺的同時，另一邊的OpenAI踩下了剎車。

前天我們剛剛討論過，OpenAI CEO 山姆·阿爾特曼日前明確表示，公司不會在2026年IPO?？紤]到近期AI安全風(fēng)險，他認(rèn)為“現(xiàn)在上市并不明智，OpenAI不會在2026年IPO。”

這和三個月前的局面已經(jīng)完全不同。

今年6月1日，Anthropic率先秘密遞交IPO申請。一周后，OpenAI也正式提交申請。彼時，路透社直接將兩家公司描述正在進(jìn)行爭奪公開IPO的競賽。

三個月之后，一個繼續(xù)向前，一個選擇暫停。

不只是錢的問題

如果把道路的分叉簡單歸結(jié)為資金壓力，顯然說不通。

OpenAI面臨的資本需求，并不比Anthropic更輕。

根據(jù)科技媒體The Information獲得的OpenAI股東材料，截至2025年底，OpenAI已經(jīng)承諾了約6650億美元的算力支出，執(zhí)行周期一直延續(xù)到2030年。僅今年第一季度，OpenAI就消耗了37億美元現(xiàn)金。公司預(yù)計今年現(xiàn)金消耗可能達(dá)到250億美元，明年進(jìn)一步達(dá)到570億美元。

公司預(yù)計在開始產(chǎn)生現(xiàn)金之前，累計現(xiàn)金消耗可能超過2000億美元。

今年6月遞交IPO文件時，OpenAI一度被認(rèn)為最快可能在9月登陸公開市場，估值甚至可能達(dá)到1萬億美元。

但在阿爾特曼此次以AI安全為由明確排除2026年IPO之前，OpenAI內(nèi)部其實(shí)已經(jīng)出現(xiàn)了對上市時點(diǎn)的分歧。

The Information此前報道稱，OpenAI CFO 薩拉·弗里爾 曾私下質(zhì)疑公司是否已經(jīng)為2026年IPO做好準(zhǔn)備。

她擔(dān)心的一個核心問題就是，OpenAI正在放緩的收入增長，能否支撐阿爾特曼不斷擴(kuò)張、規(guī)模高達(dá)約6000億美元的服務(wù)器支出承諾。

Anthropic同樣進(jìn)入了前所未有的重資本階段。

路透社報道顯示，Anthropic已經(jīng)承諾在微軟Azure上投入約300億美元。此外，公司還與亞馬遜、谷歌、博通等建立了大規(guī)模算力合作。

8月底，Anthropic與英偉達(dá)支持的云服務(wù)商Lambda簽下一份約350億美元的算力合同，用于租用得州數(shù)據(jù)中心的計算資源。此前，它還與英國云計算公司Nscale簽訂了一份為期6年、總額約450億美元的數(shù)據(jù)中心協(xié)議。

僅這三筆公開披露的算力承諾，合同金額合計已經(jīng)達(dá)到約1100億美元。

從融資能力上，兩家公司也沒有拉開太多差距。

今年5月，Anthropic完成650億美元融資，投后估值達(dá)到9650億美元。而OpenAI今年3月完成約1220億美元融資，融資后估值約8500億美元。

兩家公司背后也都聚集了大型科技公司和全球機(jī)構(gòu)資本。OpenAI獲得亞馬遜、英偉達(dá)、軟銀等支持，Anthropic則擁有亞馬遜、谷歌以及多家大型投資機(jī)構(gòu)的長期投入。

至少從融資能力看，兩家公司短期內(nèi)都沒有到“不上市就拿不到錢”的程度。

因此，一家暫停，一家上市，從目前來看很難解釋成資金壓力的問題。

Anthropic的上市窗口

Anthropic現(xiàn)在最大的優(yōu)勢，是擁有一個更好向華爾街解釋的增長故事。

金融時報報道顯示，Anthropic的年化收入已經(jīng)從2025年底約90億美元增長到今年7月超過650億美元。第二季度收入達(dá)到115億美元，同比增長約14倍。部分投資者甚至預(yù)計，到今年年底，其年化收入可能達(dá)到1200億美元。

此外，Anthropic已經(jīng)告知部分股東，公司調(diào)整后的營業(yè)利潤預(yù)計將連續(xù)第二個季度為正。

按照公司向投資者披露的口徑，在扣除亞馬遜等渠道合作伙伴收入分成以及模型訓(xùn)練成本之前，其毛利率超過80%。

這一口徑當(dāng)然不能直接等同于傳統(tǒng)軟件公司的財報毛利率，但至少釋放出的是信號是：Anthropic不僅能夠高速增長，還同時存在高支出下形成利潤的可能。

高速增長、企業(yè)收入擴(kuò)大、毛利率改善、調(diào)整后利潤開始轉(zhuǎn)正——一套非常經(jīng)典的IPO的經(jīng)典敘事。

相比之下，OpenAI仍在高速增長，但增速已經(jīng)明顯落后于Anthropic。

今年第一季度，OpenAI收入約57億美元，但沒有完成內(nèi)部營收目標(biāo)，此前ChatGPT的用戶增長也低于公司預(yù)期。與此同時，公司消耗現(xiàn)金37億美元，收入成本達(dá)到35億美元，毛利率約39%。

去年全年毛利率更一度只有33%，明顯低于此前46%的內(nèi)部目標(biāo)，原因之一是聊天機(jī)器人和模型需求增長超出預(yù)估，公司不得不臨時采購價格更高的算力資源，進(jìn)一步推高了服務(wù)成本。

盡管OpenAI最近將未來五年的收入預(yù)期上調(diào)了27%，但其現(xiàn)金消耗預(yù)期也在同步惡化。公司今年2月曾向投資者透露，到2030年前的累計現(xiàn)金消耗預(yù)計將達(dá)到此前預(yù)測的兩倍以上。

2026年前五個月，OpenAI月收入增長超過50%，但同期Anthropic收入增長約5倍，并一度在年化收入上反超OpenAI。

因此，OpenAI這次退出2026年IPO。未必是以“安全為先”的決定，更像是疊加財務(wù)準(zhǔn)備度和增長壓力之后的一次整體性決策。

市場的檢驗

但在上市之后，Anthropic需要開始接受市場的檢驗。

此前支撐這個萬億估值的核心，是收入的高速增長。

但上市之后，Anthropic需要向投資人證明Claude能夠持續(xù)產(chǎn)生越來越多收入，同時，又必須持續(xù)投入巨額資金，并且確保Claude不會掉出第一梯隊。

路透社此前就指出，Anthropic正式公開上市文件之后，投資者將第一次看到它被頻繁引用的年化收入究竟如何轉(zhuǎn)化成真正的GAAP收入，以及它真實(shí)的算力成本到底有多高。（虎嗅注：美國通用會計準(zhǔn)則，按照統(tǒng)一會計規(guī)則確認(rèn)、審計后寫進(jìn)財報里的收入，口徑更嚴(yán)格，也更方便投資者橫向比較。）

此前，路透社在Anthropic秘密提交IPO文件時，就曾援引分析師觀點(diǎn)稱，率先上市的一家公司將擁有一個重要優(yōu)勢。它可以率先設(shè)定前沿模型公司應(yīng)該如何向投資者披露財務(wù)數(shù)據(jù)，以及這類公司應(yīng)該按照什么方式估值。

假設(shè)Anthropic最后以2萬億美元估值上市，并在上市后繼續(xù)上漲。

可以確定的是，市場對于AI行業(yè)的判斷是：高額算力支出、高速收入增長和暫時并不穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流，可以支撐非常高的估值。

那么，OpenAI以及其他模型公司的非公開市場估值，可以借此獲得新的參照。

反過來，如果Anthropic上市后迅速破發(fā)，或者公開財務(wù)數(shù)據(jù)暴露出遠(yuǎn)高于預(yù)期的算力成本，它同樣會給整個AI一級市場重新定價。

今年6月Anthropic率先提交上市申請時，PitchBook分析師Harrison Rolfes就曾指出，Anthropic雖然搶到了敘事優(yōu)勢，卻也主動承擔(dān)了第一批披露風(fēng)險。

OpenAI可以先觀察機(jī)構(gòu)投資者如何評價一家前沿AI公司的真實(shí)財務(wù)數(shù)據(jù)，再決定自己的上市節(jié)奏。

最后誰占便宜，還沒有答案。