本文來自微信公眾號： 投資界 ，作者：周佳麗，題圖來自：AI生成

“宇樹上市后，我們就沒上會過具身項目了。”

一位AI投資人聊起最近變化。此時距離宇樹上市剛好一個月——經(jīng)歷首日沸騰后，股價持續(xù)回調(diào)，較巔峰已經(jīng)跌去一半。

這場過山車行情，給整個具身智能賽道立起了一面估值鏡子，投資人的預(yù)期改變，融資氛圍明顯降溫。“雖然沒有明確說不投，但從投決結(jié)果上來看，基本停了。”一位投了某估值百億具身獨角獸的投資人說起內(nèi)部調(diào)整。

變化也傳導至IPO端。港交所大門外，具身隊伍格外矚目，各方等待IPO上岸的心情溢于言表。但眼前港股景況，讓窗口期顯得愈發(fā)緊迫——“發(fā)不發(fā)得出去，發(fā)出來會不會破發(fā)”，正拷問著每一家排隊的企業(yè)。

喧囂回落，一種微妙情緒彌漫在創(chuàng)投圈。

宇樹上市一個月后

回顧過去兩年，一級市場對具身企業(yè)的估值，更多建立在技術(shù)愿景、樣機能力、團隊背景與賽道宏大敘事之上，由此催生了一批動輒百億估值的具身獨角獸。但投資人對于未來退出回報的測算，其實并沒有一個真實的本土市場定價樣本。

直到宇樹沖上IPO。

8月19日，成立7年的宇樹正式登陸科創(chuàng)板，締造A股“人形機器人第一股”，發(fā)行價150.80元/股，開盤暴漲超500%，市值一度沖破4400億元。但此后的曲線走向，令人意外——宇樹股價極速回撤，短短四日腰斬。

市場開始對具身智能祛魅。大約半個月后，梅卡曼德登陸港交所，成為宇樹之后又一家機器人IPO。此次上市，梅卡曼德公開發(fā)售超額認購超過3800倍，但依舊開盤破發(fā)。

更讓行業(yè)警惕的，是另一重變量。

今年8月，國家發(fā)改委政策研究室副主任李超表示，機器人產(chǎn)業(yè)必須防止盲目跟風、一哄而上。隨后The Information報道稱，監(jiān)管機構(gòu)已發(fā)出非正式“窗口指導”，明確將提高人形機器人企業(yè)IPO審批門檻：擬上市企業(yè)須證明具備經(jīng)常性收入能力、處于虧損收窄軌道，或已實現(xiàn)真正的技術(shù)創(chuàng)新。

很快，港交所也釋放出調(diào)整的信號。香港特區(qū)行政長官李家超透露，港交所明確將于明年上半年就修訂特?？萍脊?span label="備注" class="text-remarks">（18C）上市制度展開咨詢，包括檢討市值門檻等。

但此刻，港交所門外已經(jīng)集結(jié)起一支長長的具身IPO隊伍。智元機器人、銀河通用、星海圖、智平方、自變量機器人、逐際動力、跨維智能等均在隊列之中，大多數(shù)估值已進入百億序列甚至越過200億元門檻。

眾所周知，A股上市要求嚴苛，宇樹之后這條路更窄了，因而港股被視為更現(xiàn)實的出口，尤其18C機制對虧損企業(yè)相對友好。

但如今，新一輪制度修訂窗口近在眼前，疊加二級市場定價回調(diào)與監(jiān)管門檻抬升，“路條”的變化，讓原本寄望于“先上市、再驗證”的路徑，變得不再那么理所當然。

融資分水嶺

回望這一輪具身熱潮，無疑是黃金時代。僅今年上半年，國內(nèi)具身智能賽道融資總額就超過900億元，是2025年同期的5倍。

以往企業(yè)按天使輪、A輪、成長期、PE逐步發(fā)展，對應(yīng)的輪次有著相應(yīng)的估值邏輯，但到了具身領(lǐng)域，融資估值拉升的節(jié)奏令人驚嘆：

部分早期項目首輪資金尚未交割，后續(xù)輪次便已募集完畢；有的公司三輪同開，不同投資人拿到不同的估值體系；還有的項目這邊錢還沒有打出去，估值已經(jīng)翻了五倍；“營收千萬元，卻能估值20億美金”的故事比比皆是。

但年中之后，情況變了。

與投資人交流一圈下來，大家普遍認為：宇樹上市是具身智能賽道的分水嶺，“投資人投的是預(yù)期，整個行業(yè)鏈條上的估值可能都要重算。”

直觀的變化是：投資機構(gòu)進入“看得多，但沒有具體推動”的狀態(tài)——拜訪項目依舊頻繁，但真正立項、推進交割的具身智能案例明顯變少。

“我們早幾個月就不簽新的具身項目。”FA的感受更加直接。原因也不復(fù)雜：“機構(gòu)發(fā)現(xiàn)企業(yè)早期承諾落地的事項遲遲沒有兌現(xiàn)，每輪融資更新的只是一些排名獎項。”

當資金充裕、共識強烈時，榜單和獎項可以成為下一輪融資的通行證。但當市場情緒轉(zhuǎn)冷，這些“軟性進展”就很難再支撐估值。

此前，祥峰投資管理合伙人夏志進在“2026投資界SuperLink大會”上提醒，現(xiàn)階段具身智能百億估值公司和初創(chuàng)團隊之間，技術(shù)層面并沒有拉開巨大差距，“唯一可能稱得上門檻的就是融資門檻，有些人融了更多錢，或者期望以這種方式形成長期門檻，但這種門檻不見得就能維持。”

交流間，多位投資人不約而同地提醒，具身公司后續(xù)融資難度和估值倒掛風險正在上升，多數(shù)企業(yè)賬上還有之前的融資未消化掉——真正的融資壓力或?qū)⒃诮衲?1月之后集中顯現(xiàn)。

歷史經(jīng)驗：別糾結(jié)估值，趕緊拿錢

當然，這并不意味著VC/PE關(guān)上了具身智能的投資大門。

“我們的想法還是要積極擁抱。”東方嘉富創(chuàng)始合伙人、董事長徐曉認為，當前行業(yè)很多底層技術(shù)尚未收斂，如果一味觀望可能錯失比較大的機會。“AI浪潮才剛剛開始，假裝理性可能是比過于樂觀更差的一種心態(tài)。”

祥峰投資夏志進認為，當下仍是百花齊放的階段，技術(shù)路線沒有定局，最終誰能抵達終點，現(xiàn)在還無法看清。蔚來資本合伙人呂元興也表示，市面上上千家具身機器人企業(yè)，能否真正創(chuàng)造價值仍待時間檢驗，但行業(yè)未來5-10年依舊具備持續(xù)投資價值。

綜合多位投資人的判斷，接下來資金將更多涌向關(guān)節(jié)、靈巧手、控制器、世界模型等上游零部件與底層技術(shù)環(huán)節(jié)。同時，尋找真實造血場景的迫切性將愈發(fā)強烈，留給企業(yè)試錯的空間會被壓縮。

“不論哪條路，最終還是要交給用戶。我跟被投企業(yè)說，不要講自己多厲害，要放到客戶那里試試，最終買單的是客戶，不是投資人。”徐曉警示道。

但行業(yè)前進路上，分化不可避免。

回望創(chuàng)投圈歷次風口的洗牌，最先感受到寒意的，往往是腰部玩家。最近一則消息流傳：深圳一家估值40億的具身公司，原本計劃按80億的估值融新一輪，但種種因素之下，企業(yè)不得已調(diào)整姿勢——表面上沒降估值，但因為搭配老股，實際上估值已壓至約60億。

“融資的時候速度比估值重要，不要糾結(jié)估值高10%、低10%，迅速讓錢到位可能更重要。”歷經(jīng)周期浮沉，達晨肖冰多年前的建議放在此刻依舊應(yīng)景——創(chuàng)業(yè)者要做好充分的思想準備，把握好融資的節(jié)奏。

深圳某VC基金的董事總經(jīng)理也給出了類似的提醒：“當下具身賽道已經(jīng)進入買方市場，如果已經(jīng)有明確的融資意向，優(yōu)先落地，不要過度糾結(jié)紙面估值高低，先拿到足夠支撐2-3年研發(fā)運營的現(xiàn)金安全墊。”

別低估現(xiàn)實的殘酷，“大家都沒自己想的那么優(yōu)秀，活著最重要。”

正如達爾文在《物種起源》中那段經(jīng)典論述：凡是存活下來的物種，不是最強壯的種群，也不是智力最高的種群，而是那些對變化作出最積極反應(yīng)的物種。

唯有留在牌桌上，才有資格等到下一個窗口。