本文來自微信公眾號(hào)： 玖峰投研 ，作者：玖峰

這兩天有條新聞，估計(jì)不少人都刷到了。

2026年9月28日國常會(huì)開完，通稿里有句話特別短，說要研究出臺(tái)穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)、促進(jìn)就業(yè)增收等政策措施。

我刷了一圈評(píng)論區(qū)，一半人在問是不是又要降息了，另一半人已經(jīng)開始算自己的月供能少還多少。

這種反應(yīng)不算沒道理。過去十幾年樓市一走弱，工具箱里最先拿出來的基本都是那幾樣，降息、降首付、放寬限購，而且每一樣都是從銀行和購房人兩頭同時(shí)使勁。

次數(shù)一多，大家就形成肌肉記憶了。

說實(shí)話，我自己覺得這事沒那么簡單。

先把這句話放一放，咱們?nèi)タ戳硪活^的賬，銀行那邊現(xiàn)在是個(gè)什么狀況。

我查了下國家金融監(jiān)督管理總局的數(shù)，商業(yè)銀行凈息差2023年是1.69%，2024年降到1.52%，2025年再降到1.42%，2026年1到3月進(jìn)一步掉到1.40%。

圖1：商業(yè)銀行凈息差從2023年1.69%降至2026年一季度1.40%，已明顯低于1.8%的合意標(biāo)準(zhǔn)。

1.40%這個(gè)數(shù)單看沒什么感覺，得拿把尺子量一下才知道有多低。

市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制在2023年修訂的那份合格審慎評(píng)估辦法里，給凈息差定的合意標(biāo)準(zhǔn)是1.8%，息差越低扣分越多，直接約束銀行無序下調(diào)貸款利率和抬高存款成本。

也就是說行業(yè)平均比這條線低了40個(gè)基點(diǎn)，而且據(jù)公開統(tǒng)計(jì)，超過八成的商業(yè)銀行都在這條線以下，今年一季度至少還有18家中小銀行跌破了1%。

這事聽著好像挺嚇人，感覺銀行的生意沒法做了。

某種程度上講，確實(shí)是這樣。

大家想想，凈息差到底是個(gè)什么東西。

它就是銀行借錢的成本和放出去的貸款收的利息之間那點(diǎn)差價(jià)，是這門生意最原始的那塊錢，跟樓下小賣部進(jìn)貨和賣貨的差價(jià)是一回事。

拿100塊錢來算你就清楚了。

你存進(jìn)去100塊，銀行付給你1塊多的利息，轉(zhuǎn)手貸出去收4塊多，中間那3塊就是它掙的?，F(xiàn)在這個(gè)差價(jià)被壓到1.40%，意思是每100塊錢的資金倒騰一年，只能掙出1塊4。

看到這里，前面那句國常會(huì)的話意思就變了。

大家都以為穩(wěn)樓市的下一招是降息，可降息這件事真正掏錢的執(zhí)行方是銀行，而銀行現(xiàn)在自己已經(jīng)站在盈虧線的邊上了。

等一下，我得停下來解釋一句。

凈息差低不等于銀行馬上就要虧，大行還有非利息收入撐著，理財(cái)、托管、結(jié)算這些都是錢。

可利息凈收入這塊占到大行營收的七成左右，股份行也有六成多，主業(yè)塌了一塊，靠副業(yè)補(bǔ)是補(bǔ)不完整的。

所以你看，繞了一圈之后真正的疑問只剩一個(gè)，銀行到底還能不能再讓一次利。

要回答這個(gè)，得先看這幾年它到底被誰擠的。

銀行這門生意，賺的就是一個(gè)差價(jià)

這事又得從頭說。銀行的生意模式幾百年沒怎么變，低息把錢收進(jìn)來，高息把錢放出去，中間那道縫就是利潤，本質(zhì)就是低買高賣賺個(gè)差價(jià)。

這幾年被擠的恰恰就是這道縫，而且是從兩頭同時(shí)擠。

先看收錢的那一頭。2021年到2025年8月，貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率調(diào)了好幾輪，1年期從3.85%降到3%，5年期從4.65%降到3.5%。5年期這個(gè)數(shù)是房貸定價(jià)的錨，它一共降了115個(gè)基點(diǎn)，居民那邊的月供跟著往下走，銀行收到的利息也跟著往下走。

圖2：資產(chǎn)端定價(jià)持續(xù)下行，負(fù)債端成本剛性，凈息差被兩頭擠壓。

再看付錢的那一頭，麻煩恰恰在這兒。

存款定期化的趨勢(shì)這些年越來越明顯，2024年定期存款占比到了73.26%，活期占比相應(yīng)往下降。

定期的利率比活期高得多，這筆成本是硬的，不是說壓就能壓下去。

還有一層容易被忽略，買房的人提前還貸。

對(duì)銀行來說，提前還貸等于把一筆本來能吃十幾年的利息提前掐斷了，收回來的錢還得再找地方放出去，可市面上能放的好資產(chǎn)又不多，這就是業(yè)內(nèi)常說的資產(chǎn)荒。

這就成了個(gè)循環(huán)。

資產(chǎn)端收益一路往下，負(fù)債端成本下不來，中間那道縫只能越來越窄。

我舉個(gè)例子你就明白了。

你開一家小賣部，上游供貨商不肯降價(jià)，因?yàn)樗某杀疽苍跐q，可街上的人都說東西太貴，要求你一降再降，你怎么辦。

你可能說那我不賣了?？摄y行不能不做這門生意，大行的利息凈收入占營收七成左右，股份行也有六成多，不做就等于把主業(yè)交出去了。

說到這里，又想起來一件事。

這兩年銀行也在找出路，理財(cái)、托管、投行、財(cái)富管理這些都在做，大行的非利息收入占比從2021年的26.5%升到了2024年的30.5%。

不過仔細(xì)想想，這條路也不算寬。

有分析提到這類收入里相當(dāng)一部分要靠債市行情撐著，行情一走弱，波動(dòng)就大。

問題到這里就變成了一個(gè)很具體的問法，銀行不是不肯讓利，是讓到1.40%這個(gè)位置之后，再往下讓就要傷到自己的資本了。

傷資本這件事聽著很專業(yè)，道理其實(shí)很樸素。

銀行放貸是要占用資本的，資本得靠利潤一點(diǎn)一點(diǎn)攢出來，利潤薄了，資本就攢得慢，能放出去的貸款反而更少。

說到這兒問題就清楚了，降息這條路的執(zhí)行方已經(jīng)沒多少空間，那政策想穩(wěn)樓市，錢從哪來。

降不動(dòng)了，那就換個(gè)人掏錢

很多人不知道的是，穩(wěn)樓市這事兒這兩年早就換了一撥掏錢的人。

銀行讓不動(dòng)利，那就讓財(cái)政上，用的工具叫房貸貼息。

流程說起來挺簡單，購房人照常跟銀行簽合同、按合同利率還月供，政府再按約定的比例和期限，把一筆錢打到你賬上，相當(dāng)于在合同利率之外再打了個(gè)折。

它跟降息的差別在哪兒。

降息降的是所有人的合同利率，動(dòng)的是銀行的利差。

貼息不動(dòng)利率，只針對(duì)特定的人群、特定的房子、特定的期限定向減負(fù)，動(dòng)的是財(cái)政的口袋。

我查了下，這套玩法也不是今年才有的。

據(jù)中指研究院不完全統(tǒng)計(jì)，今年全國已經(jīng)有超過20個(gè)城市出臺(tái)或者優(yōu)化了住房貸款貼息的相關(guān)政策，要是把口徑放寬到各類購房補(bǔ)貼，年內(nèi)有近90個(gè)城市。

圖3：各城市房貸貼息的資金池上限與單套補(bǔ)貼上限，資金全部來自地方財(cái)政與公積金中心。

拿南京的算法說，賣舊買新的購房人按貸款金額的1%拿貼息，官方舉的例子是一套600萬的新房，最高能貸510萬，能拿到5.1萬。大連的算法是100萬、30年期的公積金二套房貸款，按3.075%的利率算，前3年利息能補(bǔ)1.34萬左右。

錢不算多，可落到一個(gè)人頭上，是實(shí)實(shí)在在的一筆。

錢的來源更值得看。我翻了一遍各地的方案，已經(jīng)實(shí)行起來的項(xiàng)目里沒有一分錢來自中央財(cái)政，也沒有哪家商業(yè)銀行掏腰包，全部由地方財(cái)政和地方公積金中心承擔(dān)。

成都那邊的利息補(bǔ)貼干脆是由公積金中心直接掏的，走的不是財(cái)政預(yù)算這條線，這也解釋了為什么不少城市的貼息只認(rèn)公積金貸款。

這個(gè)細(xì)節(jié)比貼息本身更要緊。

它說明這套工具從頭到尾都是地方在試著做，中央層面還沒有接手。

銀行那邊的態(tài)度也很直白。

公開報(bào)道里多家上市銀行表態(tài)，認(rèn)為全國性統(tǒng)一房貸貼息的可行性極低，理由就擺在明面上，凈息差已經(jīng)壓到1.40%，再讓銀行分?jǐn)傄稽c(diǎn)貼息成本，這項(xiàng)業(yè)務(wù)就直接虧了。

不過這倒也正常。你讓一個(gè)已經(jīng)不賺錢的柜臺(tái)再打折，它只能先把賬單遞給財(cái)政。

盤子就這么大。上海2個(gè)億，廣州2個(gè)億，南京1個(gè)億，西安5000萬，而且普遍寫著用完即止、先申先得。

廣州第二批往上加了一截額度，可絕對(duì)額還是幾千萬的量級(jí)。

所以你看，貼息這條路確實(shí)走得通，可它天生是個(gè)慢工具、小工具。

真正把它按在原地的，是另外一個(gè)大得多的數(shù)字。

38萬億這個(gè)數(shù)字，把所有方案都按住了

咱們把賬算大一點(diǎn)。

公開數(shù)據(jù)里，全國個(gè)人住房貸款余額大約是38萬億元。

這個(gè)數(shù)字?jǐn)[在這兒，你往上面乘一個(gè)1個(gè)百分點(diǎn)，就是3800億元一年。

3800億是什么概念，我舉個(gè)例子你就懂了。

2026年超長期特別國債一共1.3萬億元，分三筆花，8000億投兩重建設(shè)，3000億投消費(fèi)品以舊換新，2000億投設(shè)備更新。給全部存量房貸貼1個(gè)百分點(diǎn)，一年就要吃掉這里面的將近三成。

圖4：同一筆貼息在不同口徑下的年度支出估算，第三根虛線柱為推演值而非已出臺(tái)口徑。

這就是存量不貼的全部原因。

錢不是不想給，是真的給不出來。

有人會(huì)問，那少貼一點(diǎn)行不行，比如貼0.5個(gè)百分點(diǎn)。

算下來1900億，還是不小的一筆，而且貼0.5個(gè)百分點(diǎn)對(duì)月供的改善非常有限，花出去的錢換不回多少響動(dòng)。

還有一層，公平性這道坎繞不開。

存量房貸里既有利率上浮那年上車的，也有后來3%出頭上車的，統(tǒng)一貼等于給所有人都補(bǔ)一筆，補(bǔ)多少才算公平，這個(gè)問題本身就吵不完。

這里還有個(gè)現(xiàn)成的參照物。

2025年8月財(cái)政部、央行、金融監(jiān)管總局聯(lián)合印發(fā)過個(gè)人消費(fèi)貸款財(cái)政貼息的方案，給符合條件的消費(fèi)貸1個(gè)百分點(diǎn)年化貼息，中央財(cái)政承擔(dān)90%，省級(jí)財(cái)政承擔(dān)10%，今年1月又延長到年底并擴(kuò)大了范圍。

這套分擔(dān)機(jī)制是跑通過的成熟流程，可購房到現(xiàn)在仍不在里面。財(cái)政部副部長廖岷在8月21日的國新辦發(fā)布會(huì)上提到下半年還會(huì)推出財(cái)政金融協(xié)同的新政策新舉措，購房在不在其中，只能等。

所以你看，剩下能走的路就只剩一個(gè)方向，只貼增量，而且是增量里最窄的那一塊。

有機(jī)構(gòu)測(cè)算，如果只覆蓋新增首套房貸，年支出大概能壓到1000億到3000億。再往窄里收，只貼新增里的新房，不貼二手房，支出會(huì)小得多，按這個(gè)思路往下推，大概能壓到千億以內(nèi)。

這個(gè)越收越窄的動(dòng)作，恰恰是看懂下一步政策的那把鑰匙。

只貼新房，是因?yàn)樾路磕芤皇B

要看懂為什么偏向新房，得先看一組挺反直覺的對(duì)比。

國家統(tǒng)計(jì)局1到8月的數(shù)，全國新建商品房銷售面積49880萬平方米，同比下降12.1%，銷售額47470億元，下降13.0%。同期二手房交易網(wǎng)簽面積54923萬平方米，同比增長10.6%。

新房在縮，二手房在漲，兩條線走出了一把剪刀差。

圖5：2026年1至8月新房銷售與二手房網(wǎng)簽走出方向相反的兩條線。

這個(gè)背離不是偶然。

往前推一個(gè)月，2026年8月28日，住建部、自然資源部、金融監(jiān)管總局聯(lián)合印發(fā)了完善商品住房銷售制度的通知，同一天央行、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會(huì)也發(fā)了配套文件。

里頭幾條都挺硬。

實(shí)行預(yù)售的項(xiàng)目，單體建筑要完成主體結(jié)構(gòu)封頂。

購房人付的首付款和個(gè)人住房貸款要全部存進(jìn)監(jiān)管賬戶，項(xiàng)目竣工驗(yàn)收具備交付條件之后才能解除監(jiān)管。

新出讓土地的項(xiàng)目優(yōu)先選擇現(xiàn)房銷售。

房地產(chǎn)項(xiàng)目實(shí)行主辦銀行制。

個(gè)人住房貸款期限上限從30年延長到40年，按揭放款后移到竣工備案之后。

這些條款一條一條看都很專業(yè)，合在一起其實(shí)是同一件事，房企過去靠預(yù)售資金提前回款周轉(zhuǎn)的那套玩法被收走了，得自己拿自有資金把項(xiàng)目從頭扛到尾。

從行業(yè)的角度講，這是去杠桿，對(duì)買房的人是好事，交付風(fēng)險(xiǎn)小了。

可副作用也很直接，房企的現(xiàn)金流更緊了。

數(shù)據(jù)擺在這兒，1到8月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金50893億元，同比下降21.0%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降19.9%。

這時(shí)候你就明白貼息為什么要挑新房了。

一是幫房企去庫存、加快回款，對(duì)沖前面那套新規(guī)對(duì)現(xiàn)金流的擠壓。二是新房能拉動(dòng)地產(chǎn)鏈的消費(fèi)，家電、裝潢、建材這些都跟著走，二手房在這方面的拉動(dòng)明顯弱得多。三是新房價(jià)格穩(wěn)住了，房企拿地的積極性才能回來一點(diǎn)，土地出讓金是地方財(cái)政的一塊重要收入，地方也才有繼續(xù)出錢貼息的動(dòng)機(jī)。

花更少的錢，辦三件事。財(cái)政本來就緊，每一筆都得花在刀刃上。

反過來想，要是換你來決策，你會(huì)把錢貼給二手房嗎。

二手房交易本身不產(chǎn)生新的投資，不拉動(dòng)地產(chǎn)鏈，也不給地方帶來土地收入，貼它等于財(cái)政純支出。這也就解釋了為什么各地方案普遍把單純的二手房買家排除在外，或者只覆蓋賣舊買新這條置換鏈，因?yàn)橹脫Q的那一頭最終還是要去買新房。

至于效果，說實(shí)話我自己覺得得盯兩件事，一個(gè)是這些資金池的核銷速度，另一個(gè)是新房銷售面積能不能止住跌。

廣州首批120名購房人拿了267.88萬元補(bǔ)貼，帶動(dòng)的交易總額是8.5億元，這個(gè)杠桿率看著不錯(cuò)，可絕對(duì)額擺在那兒。

打折可以，得有人替我出這個(gè)錢

咱們把這條線從頭捋一遍。

9月28日那句研究出臺(tái)穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策措施，落到執(zhí)行層面，第一選擇本來是降息，因?yàn)樗钪苯?，不用新設(shè)流程，也不用財(cái)政掏錢。

可降息真正的出資方是銀行，銀行現(xiàn)在的凈息差是1.40%，合意線在1.8%，它自己已經(jīng)站在盈虧線邊上，讓不動(dòng)了。

于是政策只能繞道，繞到財(cái)政貼息這條路上來。

這條路不用動(dòng)銀行的利差，壞處是慢，是小，是得挑人。

圖6：降息這條路被凈息差堵住之后，穩(wěn)樓市的錢改由財(cái)政貼息這條更窄的路走。

到這里，我倒覺得有件事值得說清楚。

過去二十年很多人形成了一個(gè)直覺，覺得樓市一不行就會(huì)有大招，而且這個(gè)大招應(yīng)該很大。

現(xiàn)在這個(gè)直覺得改一改。

工具箱里剩下能用的，都是小工具。

凈息差1.40%是一堵墻，38萬億是另一堵墻，兩堵墻夾出來的那條縫，就是接下來所有地產(chǎn)政策的通行寬度。

這不丟人，也不算壞事。

小工具有小工具的好處，可進(jìn)可退，市場(chǎng)需要就加碼，不需要就到期收官，不留政策尾巴。廣州第二批3000萬是首批的10.8倍，就是這個(gè)邏輯長什么樣。

真正該調(diào)整的其實(shí)是預(yù)期。

把希望押在降息上的人，可能要等很久。

這事跟樓下那家店是一個(gè)道理。老板自己已經(jīng)不賺錢了，你讓他再打個(gè)折，他不是不肯，他只能攤手說打折行，這錢得有別人來出。

現(xiàn)在愿意出這個(gè)錢的，只剩地方財(cái)政那幾個(gè)億的池子，用完就沒了。

至于這幾個(gè)池子夠不夠用，四季度大概就能看出來。

數(shù)據(jù)來源

國務(wù)院常務(wù)會(huì)議2026年9月28日通稿，中國政府網(wǎng)。

國家金融監(jiān)督管理總局商業(yè)銀行監(jiān)管指標(biāo)，凈息差2023年1.69%、2024年1.52%、2025年1.42%、2026年1至3月1.40%。

市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制《金融機(jī)構(gòu)合格審慎評(píng)估辦法》2023年修訂版，凈息差合意標(biāo)準(zhǔn)1.8%。

國家統(tǒng)計(jì)局2026年1至8月國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)與全國固定資產(chǎn)投資基本情況，2026年9月15日發(fā)布。

住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、自然資源部、金融監(jiān)管總局《關(guān)于完善商品住房銷售制度的通知》，2026年8月28日。

各地住房貸款貼息方案與中指研究院不完全統(tǒng)計(jì)，2026年內(nèi)公開報(bào)道整理。

個(gè)人住房貸款余額約38萬億元與新增首套房貸貼息支出測(cè)算，均引自公開報(bào)道中的機(jī)構(gòu)口徑。

財(cái)政部、央行、金融監(jiān)管總局印發(fā)的個(gè)人消費(fèi)貸款財(cái)政貼息政策文件，2025年8月。